Panorama de la coyuntura

Contexto internacional

2025 arrancó con incertidumbre por las propuestas de campaña en el plano económico planteadas por Trump. En la cuestión arancelaria el tema fue escalando y llegó a su pico con las medidas anunciadas en el día de la liberación. La incertidumbre creció frente a propuestas de altísimos aranceles en particular para el comercio con China. La tensión descendió con una tregua de 90 días. La bolsa (Standard and Poors) cayó mucho y después recuperó. Las primeras estimaciones fueron pronósticos de recesión para Estados Unidos. Aparentemente Trump fue cediendo en sus aspiraciones proteccionistas y ahora el consenso es de un soft landing con baja probabilidad de recesión. 2025 tendría una tasa de crecimiento que es la mitad del 2024 y esta tasa sería de 1.4 % . El pronóstico inicial de estanflación, caída del PIB, aumento del desempleo y mayor inflación se ha moderado pero seguimos a la expectativa de como quedará el esquema arancelario definitivo. Además de cuestiones sectoriales como las del aluminio y el acero donde Trump está firme se estima un arancel promedio para China de 30 % y de 10% para el resto de los países. La volatilidad sigue en pie por la discrecionalidad de un Presidente americano que siempre ha visto a los déficit comerciales con los países como una pérdida que hay que equilibrar. Es una concepción mercantilista con poco respaldo teórico y empírico. Pretende defender los intereses de un país mas volcado a la industria como generadora de empleos. Por otra parte pretende negociar con fuerza, fiel a su estilo.

Por otra parte Trump exige a Powell de la Reserva Federal que disminuya la tasa de interés. En todo caso esto podrá ser posible en reducciones parciales hacia fines del año en curso. La tasa de desempleo es relativamente baja por lo que el temor a bajar las tasas es mayor inflación.

Durante este primer semestre cayó la confianza del consumidor americano. Las importaciones se adelantaron en anticipo a la fijación futura de aranceles. Continua por otra parte la fragilidad fiscal con un déficit fiscal en la zona de 7 % del PIB que alimenta una deuda pública de mas de 100% respecto al producto que no para de crecer. El dólar se ha depreciado frente al euro, está en 1.15. Esta devaluación del dólar es bien vista para el Presidente. La devaluación del dólar favorece a los países emergentes con materias primas para exportar con precios mas altos para las mismas.

En el contexto de esta guerra comercial global se vio que el dólar e incluso los bonos del tesoro no actuaron como un refugio de valor. Algunos incluso ven el descenso del dólar como moneda hegemónica en las transacciones internacionales. Trump aspira también a un precio mas barato del petróleo para favorecer a los consumidores de combustible.

Europa sigue creciendo a un ritmo mediocre y en particular Alemania que estuvo en virtual recesión los últimos dos años. Europa ante la posición de Estados Unidos frente a la OTAN está replanteando su gasto en defensa a la suba. La geopolítica cada vez mas presente en los análisis en un mundo con conflictos abiertos como los de Israel-Irán, Ucrania y Gaza, además de tensiones crecientes entre China y Taiwán.

China crece pero menos, al 5% este año. Tiene una crisis en el sector de real estate y deberá reorientar parte de sus exportaciones ante el proteccionismo americano. Latam posee una tasa de crecimiento moderada este año. Los países de la región presentan en general equilibrios macroeconómicos salvo Venezuela y Bolivia con indicadores de mal desempeño.

Panorama local

Actividad económica

Desde 2011 el panorama es estanflacionario en Argentina. Los picos de PIB estuvieron en 2017 y 2022. Marzo pasado fue un mal mes y en febrero se alcanzó una mayor actividad. Para entender la dinámica vemos un consumo heterogéneo mas dinámico en bienes durables, ej: Automóviles , motos y electrodomésticos. El crédito es un driver de estos números favorables a los bienes durables. Por otra parte el consumo masivo está a bajo ritmo con deflación en algunos productos. La situación salarial en parte explica esta situación del consumo masivo. El empleo registrado en blanco en la zona de 6 millones de trabajadores con sueldos mas bajos que sobre el final de Macri. El sector informal destaca por su peor situación salarial. El sector público es el que mas perdió ingreso real. Por otra parte los jubilados experimentan un fuerte recorte de sus ingresos en el plan de ajuste fiscal del año pasado.

Respecto a la inversión el RIGI parecería lento en cuanto a la entrada de proyectos. La construcción está en niveles mínimos con costos crecientes. En esta dinámica influye el retroceso de las obras públicas. La inversión extranjera directa está muy débil.

Hay ramas muy promisorias como minería, petróleo y gas a las que se suma el agro y los servicios basados en conocimiento. Estas actividades con mucho potencial de generar ingresos emplean relativamente poca mano de obra directa. La industria tiene signos de debilidad en muchas de sus ramas. Muchos sectores son sensibles a este nivel de tipo de cambio. La estrategia del gobierno de bajar impuestos para disminuir el costo argentino es valiosa pero con tiempos que no cuadran si hay que esperar reformas estructurales como la laboral y la tributaria con las exigencias sectoriales que son de corto plazo.

El sistema financiero presenta menor rentabilidad y debe adaptarse a volver al negocio tradicional de prestar a privados y no al gobierno como cuando estaban vigentes las Leliqs que les daban buen nivel de ganancias a los bancos.

Sector externo

La balanza comercial será positiva en 2025 con alza de las importaciones en este año expansivo del PBI y por la apertura comercial. Por el efecto sobre todo del turismo en la cuenta de servicios la cuenta corriente queda negativa este año en torno a los 15000 millones de dólares. Esta dinámica vuelve a poner al tipo de cambio en cuestión. El Fondo considera que el nivel del dólar está retrasado un 25 % aproximadamente. Si bien se puede exportar mas con tipo real de cambio en descenso como en la convertibilidad es de destacar que el deterioro de la cuenta corriente puede originar crisis cambiarias aún con superávit fiscal. Las experiencias de Chile a inicios de los 80 o el sudeste asiático en 1997 constituyen ejemplos de este tipo de crisis. Es comprensible que el gobierno no encare esta corrección del tipo de cambio al alza por temor a la transferencia a precios fruto de la devaluación del peso siendo la inflación baja el objetivo central de la administración frente a las elecciones.

Sector fiscal

Es el ancla principal de la estabilidad de precios. Este año el país aspira a un superávit primario de 1.6 % que mejoraría lo alcanzado en 2024 con 1.3 % del PIB. La política fiscal será mas neutra este año y no tan contractiva como en 2024. Si se reduce mas el gasto publico hay mayor espacio para sacar impuestos como retenciones e impuesto al cheque. Otra fuente de mejora está en los resultados positivos de buena parte de las empresas públicas. No parece que haya recursos fiscales extraordinarios porque las privatizaciones anunciadas de las empresas públicas durante la campaña no se han encarado.

Inflación

Mayo fue con el 1.5 % un muy buen número de aumento de los precios minoristas. La inflación núcleo en 2.2 marca una buena tendencia que no es lineal pero que parecería se va a dar con un uno por delante de aquí a fines de año. Los transables como los alimentos con tasas menores de inflación en mayo. Queda todavía ajustar tarifas en la recta final de este lento sinceramiento que lleva una década. Colabora a esta inflación mas baja el ancla fiscal, prudencia en la emisión monetaria, dólar estable y bajo, apertura económica, y menor demanda del consumo masivo. Las paritarias con incremento de salarios por debajo de la inflación también contribuyen a estas tasas menores del crecimiento del IPC.

Régimen de bandas cambiarias

Cuando Krugman analizo el tema bandas cambiarias planteó que normalmente el tipo de cambio queda en el centro y no va hacia los extremos. Esto es lo que se observa con el nuevo sistema donde el dólar ha quedado en la zona media con cierta tendencia al límite inferior de las bandas divergentes. Estamos frente a una cuestión que Guillermo Calvo bautizó como “miedo a flotar”. Por eso es que los países de la región con tipos de cambio flexibles cuentan de un número importante de Reservas para poder intervenir. El FMI seguramente estará mas conforme si el Banco central comprase Reservas antes de llegar al piso inferior de la banda para acumular reservas que es un tema en el que no estamos cumpliendo la meta del acuerdo. Quizás esto se encare después de las elecciones sacrificando en parte algo de inflación para dar la señal a los mercados que el país tiene Reservas para afrontar pagos de compromisos de capital e intereses. Por otra parte hacia agosto disminuye la entrada de dólares por la liquidación del agro y es de esperar también demanda de dólares por el atesoramiento típico en el período prelectoral. Estos dos factores tienden a aumentar el valor del dólar en el segundo semestre.

Riesgo país

Es clave su disminución para poder “rolear” la deuda y no pagar cash los compromisos. Sería deseable perforar el nivel de 400 el riesgo país. Los factores que influyen en el riesgo país son variados: reputación de Argentina por su historia de incumplimientos, fundamentos macroeconómicos en particular déficit fiscal e inflación, resultado de las elecciones de octubre, acumulación de reservas (salir de la zona de Reservas netas negativas). Arriazu habla de tener un stock de reservas de 100000 millones de dólares. Tenemos los próximos años compromisos importantes que cumplir en cuanto a capital e intereses y es clave el acceso a los mercados.

Frente monetario

Como dice el gobierno se ha secado la plaza de pesos es por eso entre otras cuestiones que se quiere aprovechar los dólares del “colchón” para que se produzca un efecto análogo al del blanqueo con mayores depósitos de dólares y mas créditos. La base monetaria está en niveles del 50 % respecto al promedio histórico. El plan de remonetización todavía no ha dado resultados tangibles para destacar.

La economía después de las elecciones

Se parte de la hipótesis que el oficialismo hará una buena elección. Se asume que esto hará disminuir el riesgo país ya que los inversores miran a mayor plazo y se preocupan si cambiase el rumbo de la economía. Será el tiempo después de octubre de encarar las reformas estructurales, las clásicas y bien desafiantes son la laboral, la tributaria y la previsional.

El gobierno seguirá manteniendo firme el rumbo fiscal procurando dar mayor espacio para la reducción de impuestos que permita nivelar la cancha para sectores afectados por el nivel del tipo de cambio real que se asume seguirá bajo como suele ocurrir en estrategias de estabilización como la actual.

Se espera un próximo año que supere el rebote de 2025 y de inicio a un período de crecimiento sostenido con una inflación en 2026 en la zona de 10% anual.

Las empresas que tapaban con inflación ineficiencias deberán adaptarse a una mayor productividad para poder seguir siendo competitivas. El enfoque de la economía debe fortalecer al sector real de la economía con una mirada no solo financiera sino integral que incluya también la agenda social.